Çin’e dikkat

‘‘Çevrenize karşı ne kadar dikkatli olursanız, değerli bir kaynağı edinme veya bir trajediden kaçınma olasılığınız o kadar artar. Şanslı insanlar sihirli bir şekilde yeni fırsatları ve iyi şansları kendilerine çekmezler. Gözleri tamamen açık bir şekilde dolaşırlar, tamamen o anın içindedirler. Bu, aynı zamanda çevremizdeki fiziksel veya duygusal yeteneğimizi etkileyen her şeyin ‘şanslılığımızı’ yani kaygımızı da etkilediği anlamına gelir. Kaygı, bizi fiziksel ve duygusal olarak fırsatları görmemeye yöneltir. Christine Carter, ‘Park yeri bulamayacağınızdan endişeleniyorsanız, kelimenin tam anlamıyla görüşünüz daralır’ diyor. Ne kadar kaygılı olursanız, o kadar çevresel görüşünüzü kaybedersiniz çünkü kaç ya da dövüş mekanizmanız binoküler görüş yaratır. Kaygılı insanlar, dikkatlerini potansiyel tehditlere yönlendirir ve tahmin edilebileceği gibi yabancılarla konuşma olasılıkları daha düşüktür. Carter, ‘Çocuklarımıza yabancılarla konuşmamayı ve diğer insanlardan korkmayı öğretiyoruz; bu da onları insanların getirebileceği fırsatlara kapatıyor ama aynı zamanda kaygı da yaratıyor’ diyor. ‘Yabancı tehlikesinin savunucuları buna karşı çıkabilir, ancak fikir nispeten basittir: Çocukların yeni insanlarla tanışmaya yönelik korku ve kaygılarını azaltın ve sonuç olarak onları insanların getirebileceği avantajlı bağlantılara açın’ der Carter.”

“The Key to Good Luck Is an Open Mind”, Teresa Lafolla

Global faizler ile Çin’in, piyasalar açısından en büyük risk olduğunu düşünüyoruz.

FED de dahil olmak üzere çoğu merkez bankası için veriler kafa karıştırıcı durumda. ISM/PMI imalat verileri durgunluğa işaret etse de hizmet sektörü, istihdam, çekirdek enflasyon verileri ve gevşek finansal koşullar, FED'in faiz artırımlarının henüz etkili olmadığına işaret ediyor. Örneğin Atlanta FED’in büyüme modeli, üçüncü çeyrekte ABD ekonomisi için yüzde 6 civarı bir büyüme öngörüyor.

ABD işsizlik oranı, son yılların en düşük seviyesi olan yüzde 3,5 civarında kalması bekleniyor. Ağustos Hizmet PMI verileri bir miktar soğumaya işaret etse de, 17 ayın en yükseğinde olan yeni konut satış verileri de ters yönde işaret veriyor. FED'in keskin faiz artırımı ve mortgage faizlerinin yükselmesine rağmen konut sektörünün bu kadar iyi bir durumda olması biraz ilginç.

Haftalar önce Japon Merkez Bankası’nın (BoJ) verim eğrisi kontrol bandını genişletmesi ile başlayan, Fitch’in ABD kredi notunu indirmesi ile devam eden, ABD yeni bonolarındaki arz talep dengesizliği ve birkaç iyi veri ile belirginleşen küresel bono faizlerindeki artış, piyasalar için son derece önemli. Nitekim 30 yıllık ipotek faizleri, geçtiğimiz hafta Aralık 2000'deki en yüksek seviyesine çıktı. MBS faizleri de Temmuz 2007'den bu yana en yüksek seviyesine geldi. On yıllık ABD hazine bonosu getirileri de geçen hafta Kasım 2007'den bu yana en yüksek seviyesine yükseldi. İki yıllık hazine bonosu getirileri de Haziran 2007'deki en yüksek seviyesine ulaştı.

Piyasalarda bunlar yaşanırken, Jackson Hole sempozyumunun en çok konuşulan konularından biri olması oldukça teorik bir konuydu. O da hangi reel faiz oranının hangi seviyede nötr kabul edilebileceği konusuydu.

FED Başkanı Jerome Powell’a göre; "Tüm sıkma döngülerinde ortak olan bazı zorluklar var. Örneğin, reel faiz oranları şu anda pozitif ve nötr politika faizine ilişkin ana akım tahminlerinin oldukça üzerinde. Mevcut politika duruşunun kısıtlayıcı olduğunu, ekonomik aktivite, işe alım ve enflasyon üzerinde aşağı yönlü baskı oluşturduğunu düşünüyoruz. Ancak nötr faiz oranını kesin olarak tespit edemeyiz ve dolayısıyla para politikası kısıtlamalarının kesin seviyesi konusunda her zaman belirsizlik vardır.”

Ekonomik veriler, piyasaları etkiler ancak özellikle ABD ekonomisi gibi yüksek oranda finansallaşmış ekonomilerde bu etkileşim, geri bildirim döngüleri içerir. Küresel piyasalar oldukça senkronize olmaya devam ediyor. “Portföy/finansal kanal” önemli. Defalarca tanık olduğumuz gibi riskten kaçış (risk off) bir ülkenin sınırları içerisinde kalmayabiliyor.

U2 grubunun solisti Bono’nun dediği gibi: “Biriz ama aynı değiliz.” Hiçbir ülke, diğeri ile aynı değildir ama global risk iştahından da izole değildir. Bunu defalarca risk off periyotlarında, ayrı varlık sınıfları ve ülke piyasalarının korelasyonunun çok artması ve nerdeyse bire ulaşmasıyla gördük.

Bu doğrultuda Çin’deki gelişmelerin küresel finansal piyasalar için önemli bir risk teşkil ettiğini söyleyebiliriz. Çin onlarca yıldır fabrikalara, gökdelenlere ve yollara yatırım yaparak ekonomisine güç verdi. Bu model, Çin'i yoksulluktan kurtarıp küresel bir deve dönüştüren olağanüstü bir büyüme dönemini ateşledi. Ama artık modelin bozulduğuna dair emareler artıyor.  Çin’in artık borç batağında olduğu ve inşa edilecek şeylerin tükendiği, emlak sektöründeki problemlerin artık ayyuka çıktığı bir dönemdeyiz.

Son 40 yıldır dünyanın en hızlı büyüyen ekonomilerinden biri olan Çin, artık ABD'den daha yavaş büyüyor. Çin'in emlak balonu sönüyor. Devasa bir borç döngüsü çözülüyor ve bu durum Çinli tüketicileri vuruyor. En basit haliyle Çin, temelde ihracata dayalı bir ekonomiden gayrimenkule dayalı bir ekonomiye dönüştü. Gayrimenkulle ilgili sektörler, toplam üretimin neredeyse yüzde 30'una yükseldi.

Bloomberg’de yer alan bir haberde: “Şirket ve derecelendirme firmalarının açıklamalarına göre, en az 83 Çinli şirketin toplam 79,5 milyar dolarlık tahvilleri geri ödeme baskısıyla karşı karşıya” olduğu iddia edildi.

Önceki hafta Çin CDS spreadleri Eylül 2022’den bu yana en yüksek haftalık artışla, 85 bps seviyesine çıktı. Ayrıca Çin’in dört büyük bankasının CDS’leri de yükseliş gösterdi.

Çin’deki durumların, gelişmekte olan piyasalara bulaşma emarelerinin de öne çıktığını görüyoruz. Önceki hafta, gelişmekte olan ülke CDS'leri Mart ayındaki bankacılık krizinden bu yana en büyük haftalık artışla 220 baz puanın üzerine yükseldi.

1920’ler ile bugün arasında paralellikler var. ABD’deki teknoloji gibi güçlü spekülatif aşırılıklar bir yanda, akut kırılganlıklar ve bocalayan bazı balonların sönmesi küresel olarak ivme kazanıyor. ABD merkezli spekülatif döngü azalmadan devam ettiği sürece gevşek finansal koşullar harcamaları ve enflasyonu artıracaktır. Fakat bu arada küresel sistemin temelleri daha da kırılganlaşıyor.

Kısa vadede piyasalara bakıldığında, küresel riskli varlıklar aşırı satılmış görünüyor. Bu nedenle çok kısa vadede bir tepki yükselişi görebiliriz. Fakat Çin'deki gelişmelerin, küresel piyasaları etkileyebileceği koşullar yerine geliyor gibi görünüyor. Önümüzdeki haftalarda riskten kaçış fiyatlamasına geçiş yapabiliriz.

Kısa vadede yaşanabilecek yükselişlerin daha düşük bir tepe oluşturmasını öngörüyoruz ve 4. çeyrekte yeni bir düşüş daha bekliyoruz.

S&P500, beklentilerimizi seviye olarak aşmış olsa da 2022 ayı piyasasının henüz tamamlanmadığını düşünüyoruz.

Yurt içinde ise en büyük sürpriz, beklenenin üzerinde faiz artırımı yapan TCMB'den geldi. TCMB, Ağustos ayı toplantısında 750 baz puanlık artış gerçekleştirerek politika faizini yüzde 17,5'ten yüzde 25'e yükseltti. Bu artış, piyasa beklentilerinin oldukça üzerindeydi. Böylece son üç PPK toplantısındaki kümülatif politika faizi artışı 1650 baz puana ulaştı. Bu son hamle, TCMB'nin Haziran ve Temmuz PPK toplantılarında piyasa beklentilerinin altındaki faiz artışları sonrasında geldi.

Reel politika faizi hala negatif olsa da, yükseltilen politika faizinin yanı sıra makro ihtiyati tedbirler ile sıkılaştırma gibi diğer kanallardan da finansal koşulların sıkılaşmasını bekliyoruz.

Büyüme tarafında, finansal koşullardaki sıkılaşmanın yurt içi talebi olumsuz etkilemesi ve cari açığın yeniden dengelenmesine yardımcı olması muhtemel gözüküyor. Yurt içi büyümede yaklaşan ivme kaybı, bazı şirketleri diğerlerinden daha fazla etkileyecek ve hisse seçimlerinde önemli olacak.

Daha önceki yazılarımızda turizm gelirleri ve enerji ithalatındaki düşüş nedeniyle TL'nin yaz aylarında nispeten dar bir bantta kalarak yıllık cari açığı azaltacağını savunmuştuk. TL bu beklentiler doğrultusunda hareket etti.

Türkiye CDS spreadlerindeki iyileşmeye paralel olarak, piyasalarımızda özellikle Eurobond ve hisse senetleri için olumlu beklentimizi sürdürüyoruz. Geçen yılın aksine, son verilerde gördüğümüz yabancı alışlarındaki trendin devam edeceğini düşünüyoruz. Yeni politika duruşunun ülke risk priminin düşmesine, olası görünümün ve hatta derecelendirme kuruluşlarından not yükseltmelerine yol açmasını bekliyoruz. Ancak Türk varlıklarındaki bu artışın düz bir çizgide devam etmeyeceğini, zaman zaman düzeltmeler görebileceğini öngörüyoruz. Bu nedenle daha seçici olmak gerekiyor.