Şeytan ayrıntıda gizlenecek
“Fed bilançosunu küçültmeye başlayacak" dediğimizde ne anlıyoruz ve bu defa 2015 döngüsüne oranla nasıl bir fark var? Bu sorunun cevabı tek başına “varlıkları azalacak" ve saçma bir şekilde ifade edilen “dolarların yanması” değil. Netice itibarı ile Fed de bir banka ve bir bilançosu var. Bu nedenle varlık sattığında, yani aktifleri azaldığında, pasif tarafında da bazı yükümlülüklerin azalması gerekiyor.
Fed’in bilançosuna baktığımızda belli bir miktarın üzerinde dört yükümlülük bulunuyor. Bunlar dolaşımdaki para, 2.2 trilyon dolar, ters repo anlaşmaları 1.95 trilyon dolar, banka rezervleri 3.95 trilyon dolar ve Hazine hesabı 545 milyar dolar. Dolaşımdaki nakitte bir değişiklik olmayacağına göre 2 hesap üzerine odaklanmamız gerekiyor (aslında 3 ama ona aşağıda değineceğim) . Banka rezervleri ve ağırlıklı para piyasası fonları ile yapılan ters repo işlemleri. Grafikte üst panelde Fed bilançosunun büyüklüğünü, alt panelde ise rezervler ve ters repo kalemlerinin son 10 yılını görüyorsunuz. Bu kez faklı olan 2015 döngüsünde ters repolar belirleyici bir rol oynayacak büyüklükte değilken bugün 2 trilyon dolar büyüklüğüne gelmiş olması.
Fed’in atacağı adımların etkisini anlayabilmek için Hazine’nın de nasıl bir borçlanma stratejisi izleyeceğini görmemiz/tahmin etmemiz gerekiyor. 2021 mali yılında Hazine 3 trilyon dolara yakın ihraca çıktı ve bunun 950 milyar dolara yakın kısmı piyasada Fed tarafından alındı. Geri kalanı ise piyasa tarafından fonlandı. Ancak 2020 ve 21 kamunun ekonomiye büyük müdahalelerde bulunduğu ve bu müdahaleleri borçlanarak yaptığı bir dönemdi (borçlanmadan vergi artışı veya para basarak yapsa ne olurdu?) . 2022 ve 2023/24'te bunun olmayacağını "var sayıyoruz" (Hazine de öyle var sayıyor) . Bu durumda Hazine daha az borçlanacak demektir. Beklentiler (Lombard) 2023 ve 2024 için 1.4 trilyon dolar civarında. Fed bu dönemde 60*12 =720 milyar dolarlık tahvilin itfa etmesine ve nakdin hesaba geçmesine izin verecek. Dolayısı ile piyasanın fonlayacağı miktar aslında değişmiyor. Bu önemli bir nokta. Varlık alımlarının bitmesi neden zannedildiği kadar büyük bir gelişme/sıkılaştırma olmayabilir sorusunun cevabını da barındırıyor. Daralmanın hangi yükümlülükler üzerinde gerçekleşeceği , Hazine'nin borçlanma vadesini kısaltıp kısaltmayacağı, kısaltırsa ne kadar T-Bill ihraç edeceği, para piyasası fonlarının talebi, bankaların rezervleri kısa vadeli varlıklarla mı yoksa kredilerle mi swaplayacağı, ve Fed'in faiz artırırken IORB kalemini daha yavaş mı yoksa aynı hızda mı artıracağı çok önemli detaylar. QE ve AT yani varlık alımları ve azaltımı temelde kamu dışı sektörün elinde tuttuğu risksiz varlıkların durasyonunu etkilemeye yönelik bir strateji. Bu nedenle hem Fed’i hem de Hazineyi okumaya çalışıyoruz.