Bu sefer farklı mı?

Dünya ekonomisinin büyük bölümünde, 2000’li yıllarda enflasyon düşüş eğiliminde oldu. Gelişmiş ülkelerin bir kısmında, Euro bölgesi ülkeleri ya da Japonya gibi deflasyonist eğilimler yaşandı. ABD’de durum farklı değildi. Sadece 2005-2008 arası yukarı yönlü bir eğilim oldu. 2008 küresel finansal krizinden sonra başta Fed olmak üzere rezerv paraya sahip ülkeler çok büyük parasal genişlemeler yapmalarına rağmen enflasyon artmadı, düşme eğilimine girdi. Hatta paralar pul olacak, enflasyon geliyor beklentisiyle Altın’ın ons fiyatı 900 dolardan 1900 doların üzerine çıktı. Enflasyon artmayınca 1200 dolar seviyelerine geriledi.

Enflasyon artışını engelleyen birçok faktör oldu. Çin, Hindistan gibi ülkelerin ucuz işgücüne dayalı ürünlerinin getirdiği rekabetin etkisinden, teknolojik gelişmelerin, robotların maliyet enflasyonunu düşürmesine kadar birçok faktör enflasyonu bastırdı. Son 10 yılda özellikle gelişmiş ülkeler enflasyondan daha çok deflasyonu konuştu. Enflasyon riski büyük oranda unutuldu. ABD ve Fed için de bu geçerli oldu. Yılbaşından bu yana, aşıların da yaygın bir şekilde devreye girmesiyle, ABD’de büyüme ve enflasyon en çok konuşulan makroekonomik veriler olmaya başladı. Tüm dünyada olduğu gibi ABD ekonomisi de tarihi bir büyümeye doğru gidiyor. Çok güçlü para ve maliye politikası destekleri son bir yılda ABD’lilerin artan tasarrufu ile birleşince tüketim eğilimi yüksek ABD’de çok güçlü bir ısınma ve büyüme beklentisi yaratmaya başladı. Buradan gelen talep baskısı, artan emtia fiyatları ile birleşince enflasyon beklentileri de yükselmeye başladı. Enflasyon korkusu fazla olmayan ABD piyasaları ve Fed’in enflasyon riski görmemesi, acaba enflasyon geliyormu sorularını bastırıyordu. ABD’de geçen hafta gelen ve yıllık yüzde 4,2’yi bulan TÜFE ve yüzde 6,2’yi gören ÜFE rakamları “bu sefer farklı mı” sorusunu sordurmaya başladı. Bir aylık veriden elbette güçlü yorumlar yapmamak gerekiyor ama bu soruyu sorduran başka güçlü sinyaller de var.

Tarihsel verilere bakıldığında enflasyonda son 30-40 yılın en keskin artışı gözleniyor. Önümüzdeki birkaç ay da bunu devam ettirecek önemli bir faktör, baz etkisi olacak. Pandemi başlangıcında konaklama, araba kiralama, benzin, uçak bileti gibi ürün fiyatları o kadar düştü ki, o baz etkisiyle ve ısınan ekonomiyle fiyatlar çok ciddi bir artış gösteriyor. Hatırlayalım, petrol fiyatları geçen yıl eksiye düşmüştü. Petrol fiyatlarında 1997 yılından bu yana en güçlü yıllık artış yaşanmış durumda. Artış eğiliminin 3-4 ayın üzerine çıkması, stresi daha da arttırmaya aday olacak. Bu ihtimali arttıran veriler var. ABD’de Ulusal Küçük İşletmeler Federasyonu’nun nisan ayı anket sonuçları, firmaların fiyat arttırma eğiliminin 1981 yılından bu yana en yüksek seviyeye çıktığına işaret ediyor. Michigan Üniversitesi hanehalkı tüketim eğilim anketinin enflasyon beklentileri son 10 yılın en yüksek artışına işaret ediyor. Baz etkisinden öte, emtia fiyatları ve ücret baskısıyla gelen bir enflasyon eğilimi var. ABD’de tüketici davranışları enflasyonun nereleri zorlayabileceği konusunda oldukça belirleyici olacak. Hem ötelenen talebin devreye girmesi hem eylül ayına kadar devam edecek olan maliye politikası destekleri sonbahara kadar enflasyon dinamiklerinin çok canlı olabileceğine işaret ediyor. Buna ilaveten iç talep baskısı artarsa, ABD enflasyonu beklenenden uzun ve yüksek seyredebilir. Düşündüğümüz baz senaryo bu yönde fakat kalıcı olmayacağını düşünüyoruz.

Temel düşüncemiz, pandemi öncesi deflasyonist dinamikler tekrar devreye girecek, baz etkisi ortadan kalkacak, normalleşmeyle emtia fiyatlarındaki artış duracak, destekler ve biriken tasarruflar bitecek, işgücüne katılımın artmasıyla işsizlik pandemi öncesi seviyelerine kolay dönemeyecek, artan faizlerle talep düşmeye başlayacak şeklinde. Enflasyonu bastıracağını düşündüğümüz diğer önemli faktör de, teknolojik gelişmelerle ortaya çıkan verimlilik artışının devam edeceğidir.

Sonucun bu sefer de farklı olmayacağını, bununla birlikte artma eğiliminde olan enflasyonun piyasa ve Fed’ın beklentilerinden yüksek ve uzun süreceğini fakat kalıcı olmayacağını düşünüyoruz. Buna bağlı olarak, Fed’in tahvil alım programının bitişini ve faiz arttırım sürecini öne alacağı düşüncesindeyiz. Bugüne kadar yaptığı açıklamalara baktığımızda, Powell için en önemli göstergeler işgücü piyasaları ve normal hayatın akışı açısından pandemi öncesi döneme yaklaşmak gibi görünüyor. Yükselen enflasyona ilaveten kalabalık organizasyonların yapılmaya başlanması, okulların açılması, destekler bitince işgücü piyasalarında hareketliliğin artması gibi faktörler Fed’in sıkılaştırma sinyalleri vermesi açısından Temmuz-Ekim arasına işaret ediyor. Tahminimiz, Fed bu dönemde 2022’de önce tahvil alımını azaltmak/bitirmek sonra faiz arttırımı yönünde sinyaller verecek.