Dinamik faiz koridoru

Bu hafta merkez bankalarının Jackson Hole toplantısını ve TCMB kararını ağırlıklı konuşuyoruz ve konuşmaya devam edeceğiz. Para politikalarına yönelik bu iki konu kısa vadede piyasaların gidişatını belirlemede önemli olacak.

Küresel enflasyon dinamiklerine baktığımızda manşet enflasyona yönelik oldukça olumlu bir seyir var. Hemen her yerde enflasyon sert bir şekilde aşağıya geliyor. Hatta Çin’de başlayan deflasyonun tüm dünyaya dezenflasyon şeklinde bir yansıması da çok olası görünüyor. Enflasyon tarafında sorun manşetten ziyade enerji ve gıda hariç çekirdek enflasyon tarafında izleniyor. Aslında çekirdek enflasyon da iniş halinde. Fakat bu iniş yavaş ve takılma emareleri gösteriyor. Küresel ekonominin büyüme eğilimine baktığımızda ise yavaşlamanın güçlendiğini ve resesyon ihtimalinin arttığını görüyoruz. Hem Çin’in deflasyonist baskısı hem küresel ekonomideki yavaşlama çekirdek enflasyonu da muhtemelen hedeflenen yüzde 2 seviyelerine doğru çekecektir. Küresel enflasyon ilgili en büyük risk jeopolitik gelişmelerin enerji ve gıda fiyatlarında yaratacağı baskı olmaya devam ediyor.

Jackson Hole toplantısında aslında en önemli konu ABD ekonomisinin durumu ve Fed’in nasıl bir adım atacağı. ABD’de manşet enflasyon yüzde 3’lere, çekirdek enflasyon yüzde 4,5 seviyelerine yaklaşmış durumda. Bu durum işsizliğin çok düşük olmasına ve büyümenin devam etmesine rağmen başarıldı. Atlanta Fed’in günlük tahminlerine göre üçüncü çeyrek büyümesi yüzde 5.8 civarında seyrediyor. Böylesi bir büyümeye karşın enflasyonun genel olarak düşüş eğilimini koruması Fed’in de elini rahatlatan bir durum. Fed’in politika faizi yüzde 5,25 - 5,50 bandında. Hem mevcut hem beklenen enflasyonun üzerinde… Küresel ekonominin yavaşlamasına da bağlı olarak ABD ekonomisi kış aylarında muhtemelen daha fazla yavaşlayacaktır. Buna bağlı olarak da çekirdek enflasyon düşme eğilimini muhtemelen koruyacaktır. Bu tabloya göre Fed’in daha fazla faiz arttırmaktan ziyade faizi uzun süre yatay tutma ihtimali daha fazla görünüyor. Tahminimiz Powel’ın Jackson Hole toplantılarında enflasyonun inişi konusunda daha güvenli mesajlar vermesi yönünde. Buna karşın faiz artırımından ziyade faizlerin en azından gelecek yılın ikinci çeyreğine kadar zirvelerde seyretmeye devam edeceği yönünde mesajların da geleceğini tahmin ediyoruz. Böyle bir mesaj Fed’in kurul üyelerinin noktasal tahminleri ile de uyumlu olur. ABD’de son dönemde 10 yıllık tahvil faizlerinde yukarı yönlü hareketler görüyoruz. Bu hareketlenme enflasyon beklentilerinden ziyade ABD’de artan bütçe açıklarının yaratacağı borçlanma ihtiyacı beklentisinden kaynaklanıyor. Bu nedenle, ABD’de 10 yıllık tahvil faizlerinin yukarı yönlü hareketini sürdürerek yüzde 4,5-5 bandına gelmesini bekliyoruz. Bu fiyatlama, ABD’de bir resesyon olmadan enflasyonun düşmesinin fiyatlaması ve bir normalleşme anlamına da gelecektir.

İçeriye döndüğümüzde, TCMB faiz artışının 200 baz puan civarında olacağını tahmin ediyoruz. KKM’ye yönelik son atılan adımlar da enflasyonla mücadelede doğrudan politika faizi yerine, dolaylı yollardan faiz artışını sağlamak ve makro ihtiyati politikalarla bunu güçlendirmek çerçevesinde ilerlendiğini bir kere daha gösteriyor. Toplam mevduat içerisinde TL mevduat payını artırmaya yönelik bir sürece gireceğimizi anlıyoruz. Bu süreç KKM’nin bundan sonra büyümesi değil küçülmesinin amaçlanması anlamına geliyor. Türk Lirası’nın cazibesini arttırma yönünde atılan adımlar olumlu ama KKM’den çıkan mevduatın TL mevduatta dönmesi amaçlanıyorsa getirinin beklenen enflasyonun üzerinde reel hale dönüşmesi gerekiyor. Mevcut durumda 12 aylık enflasyon beklentilerinin yüzde 40’larda olduğunu düşünecek olursak, mevduat faizlerinin de yüzde 40 hatta belki yüzde 50’li seviyelerde oluşmasını beklemek çok yanlış olmayacaktır. Bu noktada TL’ye bir dönüş beklenebilir. Bunun güçlü olabilmesi için enflasyonun düşeceğine dair inancın güçlü olması ve enflasyonun üzerinde bir getiri sağlanacağına dair güvenin oluşması gerekiyor. Bir başka önemli unsur da kur riskinin azaldığına dair inancın artması gerekiyor. Artan enflasyon ve rekabet gücü açısından döviz kurlarının en azından enflasyon kadar yukarıya gitmesi olası görünüyor. Enflasyon beklentileri netleşmeden, döviz kuru konusundaki beklentiler istikrarı kavuşmadan TL’ye güçlü bir dönüş ne kadar olur önemli bir soru olarak karşımızda duruyor.

Normal koşullarda mevduat faizinin artması kredi faizlerinde artmasına gerektirecektir. Özellikle tüketicilere yönelik kredi faizlerinin daha da yükselmesi iç talebi baskılayacaktır. Büyüme hızındaki düşüşe seçime giderken ne kadar razı olunacak önemli bir başka soru olarak karşımızda duruyor. Bu arada bono- tahvil faizleri politika faizine yakın düşük seyretmeye devam edecek görünüyor. Böyle bir tablo Türk tahvillerine olan talebi zayıf tutacak ve dışarıdan sermaye girişi üzerindeki baskıyı devam ettirecektir. Bir tarafta çok yüksek mevduat ve kredi faizleri diğer tarafta düşük tahvil ve politika faizi

Türkiye ekonomisine ilişkin oldukça uzun, bir çeşit faiz koridoru yaratmış durumda. Değişkenliğini de dikkate aldığımızda dinamik bir faiz koridoru içerisinde olduğumuzu söyleyebiliriz. Son 11 yıl olduğu gibi enflasyonla mücadele açısından doğrudan politikalar yerine dolaylı yollara döndüğümüzde istediğimiz sonuca ulaşamıyoruz. Ekonominin aktörleri açısından enflasyona ilişkin netlik yaratabilmek için faizlerin ayrışması değil yakınsanması gerekiyor. Yakınsaması gerekeninde MB değil, piyasa olması gerekiyor.